推荐序

服务国家战略和讲好中国故事是当代管理学者的重要历史使命。当前我国全面深化改革的总目标是推进国家治理体系和治理能力现代化,而公司治理是国家治理的基础和先行者。作为治理改革先行者的公司治理,在我国已从一个研究问题发展为一门新兴的交叉学科。三十多年来我有幸见证并与学界同仁一起推动了这一过程,郑志刚教授就是非常好的同行者。我国公司治理研究走的是一条国际化背景下的本土化发展之路,作为中国公司治理实践的观察者和研究者,志刚教授长期以来综合利用专业学术期刊、专栏以及公众号等传播现代公司治理理念、讲述中国情境下的独特公司治理故事,对我国公司治理发展产生了较大的社会影响。呈现在我们面前的《分散股权时代的中国公司治理:理论与证据》这部著作,不仅是对志刚教授之前学术观点的总结和发展,更是对分散股权时代中国公司治理理论和实践的前瞻性系统分析。

股权的集中化与分散化一直以来都是公司治理探讨的经典话题,最早见于Berle和Means于1932年撰写的经典著作,后来进一步发展为公司治理研究中的核心命题。已有的对中国公司治理的实证研究普遍认为,集中化的股权结构是中国企业不同于英美国家公司治理的突出特点。而过于集中化的股权结构,一方面使得公司治理过于依赖大股东的治理能力,由此造成了公司治理相对落后、制衡度不足、资本单一化、融资困难等问题;另一方面也导致了中国企业更加严重的第二类代理成本,中小股东权益受到大股东挤压,保护全体股东利益成为制度设计的重要目标。

经过股权分置改革、国有企业混合所有制改革、资本市场的快速发展和各类保障制度的不断完善,尽管中国尚未形成如英美国家般分散的股权结构,但伴随行政型治理向经济型治理转型而产生的股权分散化已成为中国整体公司治理改革中不可逆转的趋势。分散化的股权为企业引入了更多具有较强治理能力的股东,各类资本优势互补、相互融合、相互制衡,有利于总体公司治理水平的提高。然而,由于缺少控股股东强有力的控制力量,与之伴生的就是更多治理风险的释放。一方面,大股东权力的分散和中小股东的“搭便车”心理提高了监督成本,导致更加严重的第一类代理问题,内部人控制更加严重;另一方面,为了应对恶意收购、响应资本市场的短期利益取向,企业更多地关注短期绩效的提升,而忽视了长期发展。此外,由于正式制度环境相对滞后,即便在相对分散的股权结构下,中小股东利益保护问题依然相对突出。治理风险的累积与释放,既需要学者提供不同于西方的理论视角进行解释,又依赖于进一步深化和完善公司治理制度建设。

志刚教授的专著对这一问题进行了深入而全面的剖析,并从实践和理论两方面提出了独到见解与破局之策。实践方面,该书着重论述了分散股权时代面临的四大公司治理困境:资本市场野蛮人、复杂的金字塔结构、中国式内部人控制,以及互联网时代的公司治理变革;理论方面,该书以分散股权时代的公司治理为主线,从三方面进行了系统阐释。一是股权结构设计。该书从如何应对野蛮人入侵和大股东掏空两个角度进行论证分析,对如何设计反收购防御机制和保护中小股东利益的治理机制展开讨论;为股权分散化过程中治理风险释放造成的治理困境提供了解释,并参照新兴网络企业的治理实践,为企业“同股不同权”的股权架构设计提供系统的理论梳理与建议。二是董事会治理与运作。作为连接股东与管理层的纽带,董事会是公司治理的核心。该书就我国上市公司中出现的独董返聘、超额委派董事和独董发声等“中国故事”进行理论分析,为完善董事会治理提出了富有前瞻性的建议。三是经理人薪酬激励约束机制设计。结合我国国企混改的转型治理情境,该书对如何有效激发经理人内在热情、推动员工持股计划的实施提供了有启发意义的案例探究。该书不仅强调了对股权分散化下中国现实公司治理问题的理论与实证研究,还引入了独具中国公司治理特色的典型案例;既对分散股权时代中国公司治理的新特点、新理论进行了前瞻性的探究,构建了分散股权时代的股东、董事会与经理层三维度的分析框架,也为分散股权时代的公司治理制度设计提出了应遵循的新原则。

通览全书,该书最大的特色是既强调讲述从典型案例剖析中深挖出来的独特的中国公司治理故事,又强调理论对中国现实治理问题的洞察和逻辑关系的透视。这既是本书的特色,也是本书的写作逻辑,即从还原典型案例入手还原公司治理理论。我对这一点深表赞同。因为我也发现近年来中国公司治理的发展主要是靠治理事件的推动,例如“国美控制权之争”引发对提升董事会治理能力的思考,“阿里巴巴海外上市”引发对境内外治理落差与网络治理创新的探讨,“宝万之争”推动对公司治理反敌意收购规则设计等的关注,“康美药业民事诉讼案”推动独董和问责制度从有到优。

当然,“分散股权时代”的提出,也引出了更多需要进一步探讨的问题。首先,在总体公司治理改革分散化的趋势下,也有部分企业,特别是位于重要战略行业的“国家冠军”企业,为进一步集中政策优势、提升国际竞争力而体现出与之相反的集中化的趋势。对国有企业而言,以股权分散化为特征的经济型治理和以股权集中化为特征的行政型治理,在不同情境下的优劣、各自的理论内涵与边界是什么,以及在当前行政和经济型治理交织阶段两类模式如何优势互补、理论相容,仍需构建中国情境下的行政经济型治理理论体系进行深入探索。其次,中国企业分散化程度仍相对较低,在不断深入的改革中,将会有更多问题产生。以金字塔结构为例,国有企业经历了早期的大规模建立和随后的“瘦身健体”去层级化,又在新一轮改革中通过国有资产投资运营公司的建立而形成了更具特色的金字塔结构,这也引发了如何协调金字塔层级的放权优势与风险劣势、探寻最优层级、构建符合中国情境的金字塔结构等新的治理问题。最后,在“双碳”目标和环境问题日趋严峻的背景下,分散股权时代更需要探讨如何通过完善外部治理制度、优化内部治理机制,形成不同股东在绿色问题上的利益趋同,以同时达到维护中小股东利益的社会责任和实现可持续发展的环境责任,提升企业绿色治理水平,实现绿色包容发展,等等。伴随利益相关者边界的扩展,我们的公司治理现在从G(治理)已经走到了S(社会责任) ,又进一步走到了E(环境) ,在这些转变的过程中必然会涌现出很多中国特色的公司治理案例和事件。希望与志刚教授以及读者朋友们一起从这些角度深入思考,再出精品。

总而言之,志刚教授的专著解读了分散股权趋势下的中国公司治理,具有强烈的理论前瞻性与实践启发性。其不仅从理论层面出发,为上市公司股权分散化趋势的理论研究提供了很有价值的理论补充;也从实践层面入手,将一个个新颖而独具中国特色的公司治理案例与理论实证分析有机结合,为指导中国公司治理实践提供了重要的实践指南与理论借鉴,是当前了解中国公司治理理论与实践发展的一本必备书。

志刚教授多年来一直从事公司治理的相关研究,在这一领域的造诣深厚,最近几年中国公司治理研究院和我一直邀请志刚教授出席每两年一次的公司治理国际研讨会。每次志刚教授都欣然接受邀请前来参会,与国内学界专家学者、业界企业家分享他在公司治理领域的最新观点以及研究成果,甚得与会者好评。在《分散股权时代的中国公司治理:理论与证据》书稿付梓之际,我欣然接受他的邀请,为该书作序。希望该书的出版有助于推动我国公司治理理论研究水平的提升,并有效指导我国公司治理实践。与此同时,如志刚教授所期盼,相信该书的出版能够经受住时间和历史的检验,历久弥新、常温常新。

李维安

南开大学讲席教授,中国公司治理研究院院长

2022年8月于南开大学